来源：光大证券微资讯

(资料图)

A股突然回调，大金融、红利逆势上扬！

10月10日，在外部市场走弱的影响下，A股出现了显著的回落，此前强势的科技、新能源大幅下挫。

就在市场寻找新主线的关键时刻，大金融、红利、周期等板块突然逆势走强，部分板块甚至出现了多日拉升行情。

自2024年2月A股启动本轮牛市以来，时间已经达到20个月。科技股成为当之无愧的主线，然而随着多数利好已经兑现、AI商业逻辑闭环仍需进一步验证，投资者也在寻找新的方向。

今天我们就用周期分析的方法，来探索未来市场机遇。

1、本轮牛市已延续20个月，沪指最大涨幅已超上一轮牛市

周期分析，是宏观经济、金融市场研究的重要方法，往往可以让我们前瞻未来的变化。

无数经济学家深入研究了经济的复苏、繁荣、衰退、萧条等周期现象，总结了备受关注的四大周期：基钦周期、朱格拉周期、库兹涅茨周期和康德拉季耶夫周期。

英国统计学家基钦提出了源于企业库存变动带来的基钦周期，企业通过补库、去库的经营决策共同塑造了3-4年的短期周期。

法国经济学家朱格拉则总结了固定资产投资带来的经济周期，该周期时间长度可以达到8-10年。

美国经济学家、诺贝尔经济学奖获得者库兹涅茨研究了美国经济的规律，发现了一种15-25年的经济周期，该周期主要由人口迁徙、建筑业变化来驱动。

前苏联经济学家康德拉季耶夫提出了一种长达50-60年的康德拉季耶夫长波周期，系统研究了技术创新对经济周期的深刻影响。值得注意的是，康德拉季耶夫曾经主持过前苏联第一个五年计划的制定工作。

在企业经营决策、支柱行业变动以及科技等要素的综合影响下，经济呈现出了周期性波动，而这些要素同时深刻塑造着金融市场的牛熊周期。

我们以上证指数、深证成指、恒生指数近30年的市场表现，来探讨市场的牛熊周期。

自1992年以来，沪市已经完成了9次熊市、8次牛市。其中牛市平均上涨周期为665个自然日，平均涨幅高达206.1%；熊市平均下跌周期为761.1个自然日，平均跌幅达到48.4%。

同期，深市完成了10次熊市、9次牛市。其中牛市平均上涨周期为589.6个自然日，平均涨幅高达265.2%；熊市平均下跌周期为726.2个自然日，平均跌幅达到51%。

A股牛市的平均涨幅远超我们的预期，主要源于2008年之前市场容量相对较小，股价波动剧烈。2015年以来，A股牛市、熊市振幅均收敛，深市的波动幅度要远超沪市。

自1994年以来，恒生指数完成了8次熊市、7次牛市。其中牛市平均上涨周期为896.9个自然日，平均涨幅高达113.3%；熊市平均下跌周期为552.1个自然日，平均跌幅达到43.3%。

与A股相比，恒生指数牛市平均涨幅更小，但是上涨周期明显更长，呈现出“牛长熊短”的周期规律。

A股本轮牛市始于2024年2月，而恒生指数牛市启动点为2022年11月，节奏上存在明显的区别。

A股本轮牛市持续时间达到610个自然日，深成指牛市持续时间已经超过历史平均水平，沪指尚未达到平均水平。恒生指数牛市时间已经超过1000个自然日，已经超过牛市平均持续时间。

从涨跌幅来看，沪指本轮牛市最大涨幅为49.4%，已经超越上一轮牛市涨幅；深成指最大涨幅接近80%，远不及上一轮1.2倍的涨幅；恒生指数最大涨幅接近65.8%，已经远超上一轮32%的牛市涨幅。

2、金融板块逆势上行，细分领域周期不同步

金融板块权重大、质地好，一直是A股投资者关注的焦点领域。然而，金融股细分领域牛熊周期存在明显的区别。

自7月以来，银行板块进入下行阶段，市场较为关注银行板块是否已经完成此前的上行周期。我们回顾了2007年以来银行板块的牛熊周期，我们发现银行板块已经出现了5次熊市和5次牛市。银行牛市平均周期为768.6个自然日，平均涨幅达到95.73%，2010年之前的银行板块上涨幅度较大。银行板块熊市平均周期为523.6个自然日，平均跌幅接近45%。

自2022年11月以来，银行板块完成了熊市筑底，随后出现了近1000天的牛市阶段，最大上涨幅度也达到72.5%，该涨幅已经超越2016-2018年银行板块牛市涨幅。

自7月以来，银行板块已经走出了月线三连阴，这背后既有股市周期规律发挥作用，也有基本面的因素。

保险板块周期特征与银行板块相似，2007年以来也经历了5次熊市和5次牛市。保险板块牛市平均周期超过680天，平均涨幅超160%；熊市周期超过550天，平均跌幅57%。

保险板块也是从2022年11月启动本轮牛市，然而去年11月见顶之后则处于宽幅震荡阶段。

与银行、保险不同，券商板块牛市周期明显短于熊市周期，熊市平均周期达到881天，是牛市平均周期的两倍。

券商板块自去年7月启动本轮牛市，最大上涨幅度超过85%，远不及历史牛市平均涨幅。

那么券商板块能否带领大金融上行？这还要取决于券商基本面、估值的情况。估值层面来看，券商板块PE为20.58倍，距离近10年中位数21.95倍的估值水平，仍有部分修复空间。

2025年上半年券商业绩快速增长，多家券商上半年业绩增速有望超1倍，包括国联民生、华西证券、国盛金控等。8月以来，A股持续上行，市场保持活跃程度，三季度业绩有望延续强势。

随着10月底A股将密集披露三季报业绩，届时我们可以重点观察券商三季度业绩能否保持快速增长。

（本文首发于2025年10月10日）

李泉

投资顾问执业编号：S0930622070004

基金从业编号：A20211203001155

责任编辑：栎树